大势研判 底部震荡趋势将维持 周一大盘在1400点告破后，出现了快速下探走势，上指最低曾探至1394.27点；周二在华夏银行利好消息配合下，以汽车为代表的前期主流品种及科技网络股带领大盘重上1400点，尾市以1406点报收；周三受消息面再次扩容影响，以000562宏源证券、600036招商银行为代表的金融股做空大盘，1400点于该日再次被无情击穿，上指当日以1389.82点报收;周四、周五上指最低探至1383点附近都出现力度较弱的反弹，5日均线压力明显。截止周五收盘，上指以1391.37点报收，深成指以3095.74点报收。 消息面上看，在大盘距1400点近在咫尺之际，上周末证监会尚主席发表了有关加强股市吸引力的讲话，由于没有实质性利好消息出台，在众多利空因素打击下，管理层精心呵护市场的言词并没有得到市场认同，1400点本周一还是被无情击穿。归其原因，笔者认为近期市场扩容及相关部门政策的不确定性对目前市场构成了较大负面影响，从本周来看，主要有以下偏空的消息，1、央行货币政策委员会召开例会，会议认为货币信贷增长仍明显偏快，应继续执行稳健的货币政策，保持人民币利率汇率稳定，灵活运用多种货币政策工具，保持前阶段货币政策的调控力度，促进货币信贷总量稳定增长，从会议精神看，控制货币信贷增长过快仍是基本政策取向，不排除会有进一步调控措施出台，这将给市场资金面构成压力；2、国家发改委下达352亿企业债额度，显示企业债融资高潮即将来临；3、在央行提高存款准备金率的背景下，金融机构再融资步伐明显加快，招商银行宣布发行100亿元的可转债，中信证券拟申请私募20亿，宏源证券拟实施增发，大规模的融资和再融资浪潮的来临，使本已弱不禁风的股市无疑是雪上加霜。 热点上方面，本周东北板块表现抢眼，此外，以000800一汽车轿车为代表的部分主流品种前半周走势坚挺，在一定程度上延缓了大盘下跌速率，而地处山东的ST板块受利好消息利激本周走势较强。新股、次新股及金融股成为本周做空的主导力量。华夏银行做为近期市场风向标，本周走势依然对市场构成较大影响，虽然该股上周五较低的上市定位对部分金融股股价产生了下拉作用，但该股本周于相对底部的适度活跃则有效地遏制了部分金融股的下跌空间，就此而言，该股本周对市场的影响应是正面的。当然，由于受众多利空消息影响，市场对于该股低位企稳率领主流品种上攻的预期并没有实现。 就后市而言，笔者认为大盘后市走势主要取决于消息面及主流品种的走势，如果周末没有新的利空消息出台，且近期较抗跌的主流品种不再补跌，则大盘于目前位置震荡整理后向上反弹；相反，则本周低点仍有待考验。随着时间的推移，笔者认为，虽然近期市场弱势特征明显，部分主流品种走势仍存在不确定性，但鉴于我国良好的宏观经济发展态势，在诸多因素配合下，作为市场风向标的华夏银行率领前期主流品种突破盘局只是时间早晚而已，而主流品种突围之时，即是大盘摆脱下降通道之日。 下周热点方面，鉴于国庆长假将至，建议投资对旅游、商业等板块保持关注。如600054黄山旅游、000610西安旅游等。此外，建议密切关注长安汽车及华夏银行的走势，将之做为判定短期市场走向的风向标。 个股分析 营口港（600317） 　　总股本2.5股，流通股1亿股，公司主营港口装堆存、运输服务。作为距离东北中心城市沈阳最近的港口，也是沈阳经济区的唯一出海口，营口港有望担当振兴东北板块的旗舰，在未来几年内有部分垄断腹地海运物流的优势。公司通过募集来的资金收购了营口港鲅鱼圈港区二期工程等资产,使得生产规模扩大，吞吐量增加，同时带来了公司2002年主营业务收入的高速增长。公司还拟收购母公司营口港鲅鱼圈港区三期工程多用途泊位，有望培育新的利润增长点。从走势上看，该股再度回落至30周均线和中期上升通道下轨附近逐渐企稳，在低位有再度放量迹象，技术指标显示调整基本到位，随着近期东北板块的走强，作为沈阳经济区的唯一出海囗，建议中短线积极关注。 政策信息 <信报财经新闻>[新闻-中国消息]P192003-09-22 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 内地提高公司上市门槛 　　中国证监会昨天公布《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》，这一文件对拟上市公司的业绩计算、独立性和融资额等提出了更严格的要求。 　　文件规定，自二○○四年一月一日起，除国有企业整体改制、有限责任公司整体变更和国务院批准豁免的情况外，股份公司必须设立满三年后才能申请发行上市；同时，为使发行人最近三年盈利具有可比性，要求发行人的业务、管理层最近三年内未发生重大变化、实际控制人未发生变更。证监会有关部门负责人表示，这一规定将从源头上杜绝模拟财务报表造成的业绩失真问题。与目前企业辅导满一年后方可申请发行上市相比，这些规定可能将部分企业申请发行上市的时间押后了，却从源头上杜绝了首发企业通过模拟财务报表包装利润的问题。 　　文件提高了对拟上市公司独立性的要求，这将有利于遏制大股东通过关联交易侵害中小股东利益的行为。文件规定，发行人必须具有面向市场独立经营的能力，与大股东在产品销售或原料采购方面的关联交易额占主营业务收入或外购原材料金额的比例不得超过百分之三十；必须具有完整的业务体系，与大股东在委托销售或委托采购方面的关联交易额占主营业务收入或外购原材料金额的比例不得超过百分之三十；必须具有开展生产经营所必备的资产，利用大股东资产取得的收入，不得超过主营业务收入的百分之三十。 　　文件还对公司首次公开发行股票筹资额作出了限制性规定，股份公司首次公开发行股票的筹资额不得超过其上年度末经审计的净资产值的两倍。这将有效地限制发行人盲目融资的行为，在一定程度上扭转发行人重融资轻使用的不良倾向，促使企业注重提高募集资金使用效率，保持持续融资的能力，以此推动证券市场优化资源配置功能的发挥。 　　证监会有关部门负责人表示，这一文件的出台明确向市场传达了大力提高上市公司质量的政策取向，这对保护投资者合法权益，促进证券市场健康发展具有重要意义。 <香港商报>[金融证券]C012003-09-22 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 深港证交所合作难定专家吁慎推创业板 　　【商报讯】深交所和港交所的合作仍处于理论探讨阶段，理论上两个交易所紧密合作可增加股票的流动性，必然会吸引更多投资者，但因涉及外汇管制，两个交易所短期内实现合作在操作上比较困难。 　　自今年年初开始，有关「深交所可能在十一月恢复新股发行」的消息不绝于耳；CEPA文件签署后，深交所与港交所加强合作的消息不断传开。 　　据内地媒体从各方探知的消息，深交所与港交所的合作仍处于探讨阶段；理论上讲，两个交易所的紧密合作可增加股票的流动性，必然会吸引更多投资者，但因无法绕开外汇管制等问题，两个交易所短期内实现合作在操作上比较困难。 　　深交所渴望明确定位深圳证券交易所副总经理张颖十二日于北京参加了科博会「高成长企业与金融市场国际论坛」，紧随其后的演讲嘉宾是港交所中国发展及上市推荐总监彭如川。内地媒体就港深两个交易所进一步合作问题向彭询问进展时，他明确表示：「对这事我真的没数，目前港交所没有具体的安排。」 　　但市场人士仍揣测，深交所很可能与港交所创业板进行更多合作。这一揣测的重要背景是深交所三年来上市筹资功能几乎丧失。资料显示，深圳证券市场A股发行筹资额占沪深证券市场A股发行总筹资额的比重，已经由二○○○年的百分之四十一点二下降到二○○一年的百分之十九点九，二○○二年更跌至百分之十八点二 　　「无论是深圳市政府还是深交所，迫切希望改变深交所的『边缘化』地位。」一位市场人士将未来的出路归结为「要不就尽快恢复新股发行，要不就索性建立创业板市场」。 　　张颖表示，中国的证券市场发展还没有成熟，缺乏有层次的资本市场体系。「尽管我们的交易技术比较先进，但只是很简单的市场，没有广度，也没有深度。深圳、上海两个交易所的品种基本一样，交易规则一致，采取相同的上市标准，这是两个雷同的市场。」 　　今年七月中旬，深圳市委、市政府曾组织各部门撰写课题报告提交给国务院调研组。其中，金融证券调查报告稿建议深交所应尽快股份化，为深、港交易所的未来合作创造条件，比如两地合营创业板。 　　报告说，如果深交所股份化进行得早，一旦人民币实现自由兑换，深、港交易所合并将「水到渠成」。届时，深交所主板可以不并入上交所，而是并入港交所，而香港则可把创业板交给深圳做。 　　深交所做创业板更可行有业内人士说，证券市场形成的主流意见，即将深交所主板并入上交所，深交所建立成为严格意义上的创业板市场，仍是短期操作性较强的一个方案。 　　许多证券界人士因此极力促成深交所定位为「创业板市场」。 　　但高盛(亚洲)有限责任公司董事总经理胡祖六在接受内地媒体采访时说，如果各方面条件不成熟，创业板还是不要盲目上为好。因为这样会伤害需要筹资的中小企业，还会影响投资者信心。 　　「从国际经验上看，创业板市场成功率比较低。」胡祖六说，「没有成功经验可以借鉴，如果条件不成熟，风险会很大。」 　　他认为，中国主板市场的风险比较大，某种程度上相当于一些国家的创业板。在这种情况下，应该更多审视主板，看主板是否真的无法为高成长的企业融资；如果答案是肯定的，再决定创造各种条件建立创业板。香港创业板成功和失败的经验都有，深交所若建立创业板可以借鉴。「至于深交所与港交所的合作问题，我认为市场不要分割的好。因为已经有了这么好的框架，在此基础上合作可能更好」。 <文汇报>[重要新闻]A022003-09-22 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 港深创业板合作无进展 　　【本报珠三角新闻中心记者熊君慧深圳21日电】表面沉寂的深圳证券交易所孕育新动作，内部盛传「恢复新股发行资格后，两个月将有40只小盘股打包上市」。据深交所一位内部人士透露，深交所年内恢复新股发行几成定局，目前敲定在11月份。 　　深交所11月复发新股 　　据该人士透露，深圳方面对于港深创业板合作积极性似乎不高，即使恢复增发新股，创业板合作仍然是一个漫长的过程。双方高层虽经过互访，但没有进入实质性阶段，亦与外界预期相去甚远。 　　另据南方都市报报道，北京金杜律师事务所一位合伙人透露，深交所恢复新股发行资格，有可能在今年10月份深圳高交会期间通过一位国家副总理来宣布。 　　据深交所内部人士透露，增发新股为中小企业，包括部分科技企业，但与香港密切关注的创业板没有关系。此外，坊间传闻的深交所可能将以小盘股打包的方式发行新股的消息逐步得到确认。近期内几家小盘股合占一个投行通道的可能性还不存在，证监会目前也未就几个小盘股合占一条通道的问题进行过咨询。 　　深交所上市审核部人士表示，恢复新股上市技术不存在任何问题，今日恢复明天就可以发行。 　　据业内人士分析，深交所有关恢复新股上市消息若在11月实现，将有利于中国金融市场的均衡化、层次化发展，并可继续保持深圳的金融中心地位。 <文汇报>[中国企业]C042003-09-20 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 深科技板不会全流通 　　【本报北京新闻中心记者彭凯雷电】此间盛传深圳股市推出科技板已成定局，内地沪深股市本月以来持续走低。 　　创业板风险大 　　北京有关人士接受本报查询时表示，深圳将不会在主板之外推出一个单独的创业板市场，因为整个全球创业板市场均表现欠佳，风险巨大。一个可行的方案是，推出附属于主板的科技板，以此方式恢复深圳新股发行。 　　北京有关人士强调，深股市恢复发新股是好事。开设科技板绝不会搞全流通，这就不会冲击到主板，这也是维护股市稳定和保护股民利益。 　　这位人士指出，他没有听说国务院已经批准深圳恢复发新股。但对于各方对深圳发新股已达成共识上报高层的说法，他没有否认。 　　深冀复发新股 　　他透露，深圳市领导已当面向中央领导人陈情提出要求，并获得正面响应。 <香港商报>[论坛／资讯]B062003-09-21 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 中国证券市场何去何从？/易宪容 　　一年来，当中国经济步上快车道之时，国内股市则持续低迷，股指走低、流通市值蒸发、投资者损失惨重、直接融资萎缩。与世界相比，早些时候，当国际证券市场一片低迷时，国内股市则热火朝天，反之，最近当世界股市牛气冲天时，中国股市则熊气漫漫。看看最近的美国、日本、香港股市，交投活跃、股指飚升、牛气冲天，特别是香港股市连创近几年来指数与交易量新高。而近两年来国内股市低迷的景象表明，不仅国内股市流动市值蒸发了６０００多亿，而且直接融资比重发生了根本性的逆转，由２０００年直接融资占15%以上比重,急剧萎缩到2002年仅占4.2%。面对国内股市如此之低迷，无论是投资者还是业界，都表示一片迷惘，国内股市怎么了？ 　　面对如此低迷的股市，最近《中国证券报》组织了「中国股市是否边缘化」的大讨论，人们希望通过专家对股市把脉开方，一起来回答目前股市所存在的问题，一起来关心国内股市未来的发展。可以说，由《中国证券报》的发起，「股市边缘化」的讨论很快就成了国内媒体最为关注的热门话题。但是，从目前「股市边缘化」的讨论来看，它一开始就没有切入到问题的实质，从而也无法找到国内股市未来发展的方向。 　　比如，在这次「国内股市是否边缘化」的大讨论中，面对著困难重重的股市，有人在信誓旦旦，说什么要恢复股市信心应该搞什么股市新文化，要灌输给民众投资股市光荣的理念；要政府给予政策引导民众的资金进入股市；说什么没有股市民众生活如何不能奔向小康等。真是好玩的事情，作为学者，不告诉民众股市真相，股市发生了什么，仍然希望用意识形态的方式误导民众，仍然希望广大民众把自己的一点财富投入股市打水漂，不要说这是别有用心，也是一厢愿意。现在许多股民早已经历血与火的洗礼，他们的行为岂会受人为言论之左右而一哄而上呢？ 　　也有人认为，国内股市的发展就在于如何恢复投资者的信心，如何面对著股权分裂、股权对外封闭以及由这二者产生的流通股价虚高等国内股市的基本国情，因此，根据这个基本国情，存量上的问题应该通过增量来解决。还有人认为国有股市运作低效率，在于「粗放型」运作而让市场进入了死胡同。其实，这些说法没有多少错。只不过，这仅仅看到事情的表象，没有把握到事情的实质所在。 　　国内股市为什么会这样低迷？是经济的基本面不好吗？当然不是。既然社会经济的基本面是那么好，为什么投资者对股市会没有信心而不愿进入股市？道理很简单，或是基本常识，投资者进行投资，总是预期到自己的投资能够有利可图。尽管这些投资者知道投资会有风险，但一个人投资股市亏损没有关系，二个人投资股市亏损也没有关系，人们会把责任归结于自己投资不慎，如果进入股市的投资者都血本无归时，股市这个「黑洞」的丑恶也就暴露无遗了。当人们感觉到股市是掠夺自己的财富的「黑洞」时，那么投资者怎么会对国内股市有信心呢？ 　　一般来认为，中小投资者对股市没有信心，根本在于投资者不知道国内股市的价值中枢在哪里？在于上市公司造假猖獗，在于股权分裂而导致股价虚高，也在于整个股市运作的低效率，在于股市市场人格发现功能弱化、定价机制扭曲，在于不仅不能保护投资者的利益反而投资者利益随时可能受到掠夺等。当然，投资者所看到的、所了解到的、所获得的信息或许只是这些，但是这些事情为什么会发生，是市场的使然还是人为的结果？ 　　最根本的问题还是在于以人为或计划的方式发展股市，在于股市完全在政府的垄断下发展，从而造成了一个中央集权式的股市。在这种股市中，上市公司的产品由政府计划安排。正如王国刚所指出的那样，中国现在的股市与改革开放前的商品市场一样，证监会及相关管理部门像原来的商业部，两个交易所就是百货公司，而卖的东西就是以国有企业为主的上市公司。在这样的背景下，不仅「上市公司」这样的产品成为稀缺资源，劣质产品充斥市场，而且市场的运作规则完全由政府来确定，政府要市场为圆就圆，政府要市场为方就方。可以说，目前市场上存在的许多历史遗留问题，完全是政府对股市摆弄之结果。如果一个市场仅给民众劣质的商品而民众没有好的选择，那么民众是不会进入这个市场的。 　　如果我们的股市不从这方面来思考，从这方面来解决问题，那么国内股市要走出目前困境是不可能的。比如说，有人认为股市存在的股权分裂的问题应该通过增量来解决。我看这种思路要解决问题的可能性微乎其微。因为，问题根源不解决，那么在问题之上而作为，只会让问题越积越多。目前国内股市上为什么历史遗留的问题会越来越多，越来越复杂，解决起来越来越困难，问题就在于这里。 　　有人也提出，要走出国内股市边缘化的危机，就得以积极的股市政策替代积极的财政政策、协调稳健的货币政策。这更是病急乱投医。试想，什么是积极的股市政策？是像早几年积极的财政政策那样固定资产大量投入吗？或是采取政策让大量的资金进行股市吗？别看早几年采取的财政政策保证的GDP持续增长的势头,但是以往积极财政政策所导致的基础设施投入的低效率早已显示出来。如果政府也采取政策让大量的资金进入股市去购买那些劣质产品，除了让更多的资金流入股市这个「黑洞」、让股市积累的问题越来越多之外，只能是说是百害无一利。当然，当大量的资金入市时，一定会炒高股价，制造股市的虚假繁荣，为一些资金解套创造机会，但最后套到的则是更多的投资者。 　　中国股市何去何从？有一个问题还得明确地回答。就是国内股市重要吗？或国内股市边缘化行不行？在这次讨论中，有人就认为，证券市场如果不能很好地发展，小康目标就难以实现，未来20年GDP保持7%至8%的增速也将很难。其实，从十年来的中国证券市场情况来看，证券市场对国民经济发展的作用是谁不可否认的事实。但是我们也应该看到这样一个事实，过去十余年来，国内的证券市场最基本的特征是「粗放型」经营及低效运作。别看十多年来有１２００多家公司上市，募集资金也不少。但是上市公司从市场募集资金后基本上处于低效运作中。比如国内上市公司的平均累积「净资产收益率」始终低于长期国债收益率，上市公司从整体上而言成了投资资金的「黑洞」。还有，多年来国内上市公司平均每三年左右就进行一次并购重组，但与此同时整个上市公司整体平均经营业绩连续７年下降，只是本年度才止跌。可见，国内股市如此低效运作，那么这样的市场重要吗？这里已经有不证自明的答案了。还有，目前市场有一种论调，总是认为中国的融资结构不合理，直接融资所占的比重较低，国家应该加大发展直接融资之比重。其实，无论是从理论来说，还是从经验来说，哪个国家发展融资结构是没有一个固定的模式的？比如日本，在二战之前，日本经济体系融资的主要方式是直接融资，但二战后很多金融资源从非银行部门向银行部门流动，银行贷款成了企业融资的主要方式。２００１年日本银行贷款是股市融资近２倍。 　　因此，一个国家的融资模式如何，关键在于在具体的约束条件下让企业或个人有更多的选择，市场自然会让企业寻找到最好的融资方式。而且有研究表明，在法律制度健全及普通法传统、对股东强有力的保护、好的会计标准、腐败程度低等国家倾向于发展股权融资体制，而大陆法体系、对股东不好保护、合约履行不好、腐败程度高、会计标准不好等国家倾向于发展债权融资体制。因此，在目前中国的法律体制不健全、对中小投资者保护不好、会计准则差、贪污腐败严重等情况下，国内股市的边缘化又有什么关系呢？ 　　当然，我们并非要刻意地来推行哪一种融资模式，更为重要的是让企业或投资者有更多的选择，不要以行政的方式让金融资源流向哪里，而是让市场竞争自身作为。可以说，无论是直接融资还是间接融资，无论是股权融资还是以债权融资，哪种方式都不最重要，最为重要是如何在现行的约束条件下以市场化的方式促使有限的金融资源配置效率提高。还有，即使是发展证券市场，股市发展并非是唯一的方式，债券市场也是资本市场更为重要的部分。比如美国，２００１年银行信贷、股市融资及债券融资分别占GDP的75%、136%及167%,而日本则分别为107%、59%及130%。这也就说明了,目前国内股市是否边缘化，并非是由政府来推行某种固定的融资模式，而是要减少政府对金融资源的主导与垄断，如金融机构的行政化、金融机构管理人员的官员化、金融资源政府审批化等，减少金融资源的非市场化运作，让市场来决定企业的选择。政府要做的就是制订一些好的规则让市场更有效运作。只有这样才是国内股市根本出路。否则，国内股市难免重新走向以往路径相依的老路 　　总之，国内股市何去何从，从根本上来说，不是政府提供多少政策，如何扶持市场，而是退出市场，让政府成为市场裁判员而不是球员。由此，国内股市的重要性如何也完全是市场选择的结果，而不是政府人为之使然。 <香港商报>[论坛／资讯]B062003-09-21 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 内地股市的矛盾和缺陷/周八骏 　　多年来，中国证券市场一直被规范和发展这一对矛盾所深深地困扰：若偏重规范，则市况容易低迷，难以发挥证券市场为企业融资的功能，又使股价下跌、投资者受损而影响社会稳定，于是转向发展；若偏重发展，则容易导致股市泡沫膨胀，物极必反，又不得不转向规范。如此反覆，形成中国内地证券市场一种非良性循环。 　　中国内地证券市场规范与发展的矛盾根源于中国经济的两大特征。第一，作为一个发展中国家，中国内地证券市场属于广义新兴市场，其基本制度带有其他新兴证券市场若干共同缺陷。第二，作为一个由传统计划经济体制向市场经济体制转变的经济体系，中国内地证券市场又有不同于其他新兴证券市场的特点。基于这两大特征，中国内地证券市场发展的目标和过程便是「市场化、规范化」。所谓「市场化」，即必须摆脱传统计划经济体制羁绊，建立名副其实的证券市场；所谓「规范化」，则是必须按国际规范来建设成熟的证券市场。 　　没有「市场化」为前提，沪深证券市场即使参照国际规范，大体上也是侧重于交易和结算的硬件以及较浅层次的软件(制度),不可能涉及关于上市公司治理和市场独立性等较深层次的软件(制度)。相应地，「规范化」也就只能限于证券市场基本制度的某些方面而不可能包括所有方面。 　　自２０００年以来，中国内地证券市场参照国际规范大体已建立基本制度的框架。包括《证券法》这一部大法,以及关于交易所(市场)的组织架构和运作，关于中介机构的构成和规范，关于公司发行股票上市或发行债券上市的基本标准、条件和规则，关于监管的法规和机构等各方面的法规和政策。但是，由于若干具中国特色的矛盾，加上新兴市场的一般性，中国内地证券市场的基本制度尚存在某些缺陷，业已建立的基本制度框架还需要精细化和完善。 　　一方面,市场经济体制(包括证券市场)的建立和完善要求政府减少对经济的干预，让市场成为经济的主体、让企业(包括上市公司、中介机构)成为市场的主体;另一方面,市场经济体制(包括证券市场)的建立和完善离不开政府的规划、政策和行政行为。这两方面存在著深刻的矛盾。 　　在其他国家或地区，政府与市场固然也经常发生矛盾，譬如，信奉自由主义的往往批评政府干预过度，而政府则往往为其干预市场的行为辩护。但是，在任何一个市场经济实体里，市场是经济主体、企业是市场主体不仅在观念上是天经地义的，而且在实际上是为政府和公众所奉行的。在其他国家或地区，政府对于金融市场的稳定发展固然也承担一定责任，但是，政府的主要职责是立法来制订和完善游戏规则，政府与金融市场监管机构之间有明确分工，后者拥有法定独立地位或很大程度的自主性。 　　七大矛盾及四方面缺陷中国内地的情形颇为特殊，既要由政府来催生市场培育市场发展市场，又要求政府逐步退出市场超然于市场。于是，便产生下列具体矛盾：(1)行政规划与市场发育的矛盾。随著证券市场不断壮大，市场本身力量会对其进一步发展产生越来越强的影响，从而，可能同政府的意图和规划发生对立甚至冲突;(2)政府主导与市场多元的矛盾，亦即证券市场是为或者主要是为国企集资服务还是允许各种经济成分都公平参与;(3)政府作为证券市场的监控者与政府作为国有资产所有者的矛盾。政府作为证券市场的监控者，必须对国有控股上市公司的股价采取中立态度，然而，政府作为国有控股上市公司「大老板」，却要求其上市公司的资产既不能流失又不能贬值；(4)政府作为股市培育者的职责与政府作为人民利益代表者的职责的矛盾。作为股市培育者，政府应该让投资者自负风险以跟收益自享相对称，然而,在越来越多退休和下岗(失业)职工成为股市投资者的背景下，中国政府为维护人民利益和社会稳定，又不能不关心股市升跌而不时出手干预;(5)中国证监会作为证券市场监管者的独立性与它作为政府主管部门必须服从上级政治领导的矛盾。这一对矛盾常常是在前三对矛盾发生或暴露时表现出来;(6)内地证券市场监管人员的行政背景、准行政人员待遇与市场机制的矛盾。在成熟市场上，监管当局人员应是专业人士而非一般公务员，他们的薪酬待遇至少不低于被监管机构人员的薪酬待遇。中国证监会的人员构成固然已在专业化，薪酬固然已高于中国政府部门公务员的普遍水平，却既未完全专业化也未赶上中国内地证券公司的薪酬待遇，从而，不能不使监管的质量和数量受负面影响;(7)中介机构的独立性与行政领导或干预的矛盾。目前，中国内地已成立各类中介机构的行业(同业)协会,开始实施自律，但是，仍然不同程度地受制于其业务主管政府部门，接受政府部门或监管当局的行政领导或干预。 　　中国内地证券市场的上述特殊矛盾加之新兴市场的一般缺点(譬如,人才缺乏),反映在中国内地证券市场的基本制度上，便存在下列缺陷： 　　———在市场的组织架构和运作上，沪深证券交易所的角色和地位欠明确，它们跟中国证监会的关系需要清楚界定，目前直接听命于中国证监会的状况不符合成熟市场两级监管的规范，也跟成熟市场上交易所是独立法人且为盈利公司的趋势相脱节；一级市场发行固然以核准制取代了审批制，但跟充分市场化的报备制仍有差距；证券投资基金管理公司已有１０余家，但是《投资基金法》仍暂付阙如。 　　———在中介机构的构成和规范上，关于中介机构推荐和承销上市公司股份的责任规范尚欠严明。 　　———在公司发行股票上市或发行债券上市的基本标准、条件和规则上，固然已开始推行独立董事制，开始加强信息披露以提高公司透明度，开始实施「退市机制」，但是都需要时间来落实和执行。 　　———在监管的法规和机构上，中国证监会固然加强了监管和执法的力度，包括采取若干组织措施(如筹组稽察二局),但是,缺乏关于中国证监会独立性的法规来确保它对中国内地证券市场的监管权威。 <文汇报>[中国经济]C082003-09-20 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 境外机构拟准在华发债年内推买断式回购助货币市场发展 　　【本报讯】据上海证券报报道，中国人民银行货币政策司副司长穆怀朋透露，央行今后将重点发展货币市场基金和债券市场基金，力争年内推出债券买断式回购，考虑允许国际开发性金融机构在中国内地发行人民币债券等方面推动货币市场发展。 　　据悉，穆怀朋是在全国银行间同业拆借中心2003年成员交流会上透露上述信息的。他说，近期央行货币政策司对银行间债券市场的发展进行了研究。中国银行间债券市场的发展目标应该是全国统一、面向所有金融机构及企业法人和个人投资者的市场。债券市场应由功能不同的市场组成，根据国际经验，场外市场和场内市场是互为补充。 　　深化债券市场融资功能 　　据报道，穆怀朋在会上明确了今后货币市场发展的重点： 　　一是深化债券市场融资功能，增加供给。扩大发行主体的问题目前已经提到议事日程，如国际开发性金融机构在中国内地发行人民币债券已获几个主管部门的原则同意。利用银行间市场发行企业债券等问题也正在进行研究，近期可望有所突破。 　　二是发展培育合格的机构投资人。目前银行间债券市场已有1700家交易主体，但资产规模和经营水平差异很大。商业银行柜台债券交易和结算代理推开后，非金融机构的个人投资者也参与到市场中，其中包括600多家企业。由于债券投资产品较为复杂，中小投资者在选择债券投资组合时将面临投资规模和专业的双重限制，为此需要大力发展货币市场基金和债券市场基金，进行专家理财和组合投资。这是进一步推进市场发展的一个重要措施。 　　提高二级市场流动性 　　三是改善市场条件，提高二级市场流动性。如完善做市商制度，适时推出债券新品种等。研究债券买断式回购的操作方法，就是为了增强市场的流动性。这一交易品种有望在年内推出。 　　四是加强对票据市场的研究。无论从金融市场发展规律还是从市场实际需要看，发展国内票据市场的条件已经相对成熟。2003年上半年，企业累计签发商业汇票12,474亿元，同比增加5,516亿元，增长79.3%。要为票据市场发展提供完善的基础设施，今年6月份推出中国票据网迈出了可喜的一步。今后还要推出新的功能，在实现票据市场的电子化方面有所开拓，实现我国票据市场的跨越式发展。 <大公报>[中国经济]C072003-09-20 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 近300只股创新低 　　【本报记者吴永强深圳十九日专电】今日沪深两市早段依然呈震荡调整走势，深成指报开三一○○点七六，收报三○九五点七四，微跌百分之○点一，成交二十点一九亿元；沪指以一三九○点八四报开，收报一三九一点三七，微涨百分之○点○六，成交四十二点四九亿元，两市成交均较昨日有所萎缩，基本上没有板块热点。 　　深沪股市近期跌创新低，个别股大幅下跌。数据显示，今日盘中最低价为衡量标准，两市共有一百六十余只A股创出上市来最低价，其中深市约五十只，如天水股份、南天信息、闽东电力等；沪市约二百只，如潜江制药、宏智科技等。股价创历史新低者占深沪两市一千二百三十八只A股为总数的百分之十三点二八。 　　国信证券的市场人士认为，股市低迷已极大影响投资者的信心，现阶段短线利好也缺乏实质性刺激，难有大反弹。 　　有分析认为，尽管淡友能量经过连续的释放已衰竭，但如果政策面没有发生更积极的引导，市场仅仅依靠自身力量将很难彻底摆脱困境，投资者在操作上目前也只有继续持观望态度。 <东方日报>[产经]B042003-09-20 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 中国资产证券化产品明年登场 　　中国建设银行与工商银行三年前已向中央争取试办按揭资产证券化业务，但反覆研究多时，始终没有获得中国人民银行批准。据研究资产证券化业务的政府智囊安家集团首席执行官张旭东透露，中央多个金融监管部门对如何推行资产证券化，已经找到「可以走的路」，预计首个按揭资产证券产品将于明年在内地二级市场推出。当局还计画建立一套完整的柜面交易系统（OTC），以解决资产证券化产品的交易问题。 　　规模约数十亿元 　　张旭东昨于上海出席「投资上海、投资未来二○○三」论坛时表示，明年内地二级市场将出现首个资产证券流通产品，与之配套的相关政策及暂行办法等，亦会陆续颁布。产品涉及的资产规模约数十亿元人民币左右，资产包括了银行的按揭资产，以及政府最想出售的不良资产。 　　地产商较易借贷 　　由于内地房地产开发商申请上市并叉易，加上要面对日益严格的银行信贷审批要求，因而急需拓宽新的融资渠道。 　　若中国一旦落实推行按揭证券业务，就可以提高银行体系资金的流动性，对不断需要开发资金的地产商来说，届时会比较容易取得银行融资，遂令不少业者对资产证券化政策的实施，都表现得急不及待。 　　应拓新融资方式 　　张旭东指出，按揭或不良资产证券化的市场需求虽然很大，但地产商缺乏长期资产支撑，如果要上市集资，实非良策，就算向银行贷款亦叉易，因此，房地产业者应该多考虑其他新型的融资工具，例如夹层式融资（MezzanineFinancing）及出售回租等方式筹集资金。 　　他又说，目前多家保险公司、金融与投资机构，以及中国银监会、中国证监会、人行等各个部门的协调工作尚未完成，加上相关法规有待完善，所以，大家还要静待一些时日。 　　据悉，内地已开始出现一些为支持房地产开发的金融产品，其中一个是「中国住宅产业精瑞基金」，这是内地首个住宅产业信托基金规模将达二亿美元。 　　■记者陈仕娜上海报道 <香港商报>[港股展望]C02谈B论H2003-09-22 ~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~ 投资者短炒开放基金缩规模/黎伟成 　　中国证监会是于２００１年３月正式批准华安基金管理所申办的「华安创新基金」至今，已先后有二十多开放式基金出台，为数颇为可观和似乎受到普遍欢迎，惟此类新的投资工具却面对投资者短炒短卖和频频赎回单位的投机性活动困扰，发展势头和实质应有效应欠理想。监理当局、基金和券商等宜检讨开放式基金的运作和投资形式，甚至该设班办课程，加强教育一般投资者和机构投者以中长线作买卖策略，使基金能够与国际同类的投资工具发挥大致相若的市场功能，和真正的建立基金市场。 　　回报吸引利短线炒卖 　　自投入市场运作以来，开放式基金便碰到接二连三的问题，包括：此类基金出台伊始，便遇上上海和深圳股市经过一段期间反覆向下和使股民无心恋战，甚至连新兴不久的开放式基金普遍因交易价格低于面值，和面临颇大的赎回压力；而市场的赎回活动一直活跃不变，现时的成因则改变为投资收益优于证券甚或债券，引来投资者短视地进行日益热切的短炒短卖活动。开放式基金在２００３年头６个月的基金单位净值平均增长年率高达9.28%,较深、沪两大股市的反覆走低甚至债券投资回报皆低，不少投资者采取「见好就收」的短线买卖策略，频买频卖，反使业绩理想的开放式基金被套现获利的压力，甚之于证券、债券，形成有大额赎回的现象。由此可见，内地的投资者对买卖开放式基金概念和认识有限，基金公司该透过开办更多的课程，教育和纠正一般投资者甚至机构投资者宜以中、长线态度和策略买卖开放式基金，始有望使此一新兴的投资工具的运作逐步纳入正轨。 　　据最新发布的资料显示，由２００１年至年有可供比较基础的２５只开放式基金与它们首次发行规模相比,净赎回额高达214.56亿份,其中有２２只基金更出现规模缩小的情况，而收缩得最为明显的,有华安创新基金净缩减14.74亿元人民币、南方稳健成长基金则减少8.78亿元、鹏华行业成长基金所减的也有6.91亿元,而减少份额最多的开放式基金，更缩少超过１０亿份，可见开放式基金所面对的赎回甚至资金流通的压力，实在不轻，且当非良性的市场现象，乃因：(一)基金公司为应付投资者或然赎回基金单位所需，得留备相对大量现金以应付突然变异情况，使它们的现金流显得紧绌。(二)在缺乏应有预期的资金进行投资，会在相当程度削弱开放式基金的投资能力和回报，最终使得基金单位值的增长率面对下跌的威胁。(三)投资者在买卖回报渐次缺乏吸引力之余，有可能把头寸自基金市场调至证券、债券等其他投资市场，基金压力更大。 　　现金流通不足碍发展 　　证监会基金监管部较早前对开放式基金赎回者众所作的分析,归纳起来大致有:(甲)基金业绩表现普遍良好,使投资者急于兑现收益。(乙)投资者对基金产品的认识不足，把开放式基金视作为炒卖股票般，可以高沽低吸地进行短炒短卖，急功近利。(丙)基金持有人中的机构客户比例偏高,并占基金总规模约60%,个别基金甚至更高。 　　除了投资者认识之不足外，开放式基金在营运两年多来亦暴露若干有待改善问题,包括:(甲)市场有说基金管理人员缺乏足够良好的专业与投资实战经验，特别是在市况逆转时的风险管理和缺乏足够对冲工具抵销下跌压力，遂使交易价格持续不断向下滑落。(乙)内地媒体更报道有银行规限员工必须推销三至五万元新发行开放基金和认购，而销售过程中亦出现硬性摊派、暗中补贴和行政干预等非市场化之类的颇多涉嫌违规行为。这使投资者在跌市中倍增赎回要求。 　　成长空间仍不俗 　　政府近年相当积极推动包括消费和投资在内的内部需求，以保证经济继续维持相对稳定高速的成长步伐，而金融当局容许和鼓励更多新的金融投资工具面市，主要基于市场有日益殷切的需求和现有的投资渠道仍属有限。深圳和上海证券市场近年无疑以高速发展，和现时的规模已属今非昔比，惟内地居民所拥储备存款和持有的现金超逾70,000亿元人民币及现占金融资产约90%,又显得股市纳量尚嫌不足，是故南方沿海若干农村或中小城镇近年涌现不少非合法化的私募基金等民间自发金融活动。 　　运作机制宜改善 　　经超过两年多的运作，开放式基金虽具备相当引人之处，但在现时的新生阶段还存在不少有待迅速改善地方:(一)金融当局尚须设立强有力的电脑设备、计算及风险管理系统等设施，甚至制订一套更有效鼓励中长线投资活动的赎回和清算等机制，以便使新基金能够相对正当和恰当地运作;(二)市场现时仍欠缺有效的对冲机制,使投资机构、个别投资者以至金融市场的发展潜伏不可忽视的风险问题;(三)要加紧制订相关的投资法则和监管程序，如定立衍生工具的最低投资比重、必须披露的种种资料、买卖限制，保障投资者的应有利益的同时，还有助于稳定证券、债券等投资市场持续成长。 　　尤其值得注视的，更为内地基金管理公司的法人治理结构至今仍存在若干灰色地带，如这些公司的大股东有不少为证券交易商、其中有一些注册资金与基金资产不相符等，所产生的幕后操纵等黑箱交易情况会多于成熟的金融市场，加上基金管理人才素质参差、销售过程出现不少违规操作、代销亦存在不少值得商榷之处，使风险和危机也就相应增大。开放式基金一旦如市场揣测般有较多赎回，对深、沪二市会构成一定压力甚至产生恶性循环。 　　但这该是无可避免的问题，美、英基金在现时淡市中亦复如是，只是中国金融业能总结一套经验和QDII制度引入跨国性的投资基金或银行,多加学习和改进，开放式基金仍有不俗的发展空间的。 　　换言之，中国金融当局还得加紧对投资者的教育，尤其是宜建立以长线观点策略，作为买卖基金的基本原则，和有别于现下于证券市场的高度炒卖概念或意认，否则开放式基金、封闭式基金等长线投资工具有可能成为有碍证券、债券市场运作、发展和相对稳定的其中绊脚石。